（报告制作人/分析师：信达证券马政）

1.货车区别：道路相似，但阶段不同1.1.都是千亿市场，辅料集中度低卤制品行业市场规模近3000亿元伴生市场约占60%。根据消费场景和产品定位的差异，炖品可进一步细分为餐桌卤品和休闲卤品。

根据Frost Sullivan的数据，预计2020年中国炖煮食品行业市场规模约为2500亿至3100亿元。预计2020年炖品行业市场规模为1631.69亿元，2020-2020年复合增长率如下：预计2025年将升至11.4%。预计2020年休闲炖品行业市场规模为1235.1亿元，2015-2020年复合增长率为18.8%。整体来看，餐桌炖品市场规模略大于休闲炖品，但休闲炖品整体增速略大于餐桌炖品。

竞争环境是超市强者多，炖品市场份额较为分散，前五名合计市场份额不足5%。桌面卤制品行业的参与者包括紫燕白鸡、江南卤鸡、辽吉四方鸡、六福鸭、九道多等。根据Frost Sullivan数据，以2019年零售额计算，其市场份额为2.62%。分别为0.48%、0.39%、0.34%、0.27% 一超多强的竞争格局较为明显行业前五名合计市场份额不足5%，远低于休闲炖品行业集中度较高（2020年前5名市场份额约为20%）。

1.2、伴奏阶段慢于休闲阶段，是提高专注力的最佳时期炖菜作为烹饪伴奏的产品发展阶段比休闲炖菜慢。煮食是日本历史悠久的著名美食，其制作和使用可以追溯到战国时期，有着深厚的消费积累和我们饮食习惯的基础。随着时代的发展，炖品的消费逐渐从餐食消费场景拓展到休闲消费场景。 20世纪80年代以来，随着经济发展和食品工业化的进程，休闲炖品得到迅速发展，大致可分为以下几个发展阶段。江苏、浙江、上海也出现了企业。目前该行业主要经营形式为小作坊和路边摊，生产方式以人工炉灶为主，但随着上游养殖业的发展，江、浙、上海等地已规模化生产。企业逐渐出现，但产品结构和口味都比较单一。 1990年至2002年是混乱而快速发展的时期，产业蓬勃发展，区域品牌逐渐崛起。这一阶段，行业内企业数量迅速增加，著名的武汉精武芽菜街就是在这个阶段出现的，著名的炖品品牌皇上皇、周黑鸭、九吉芽等也是在这个阶段成立的。公司着眼于区域产品的口味，产品结构和风味丰富度得到很大改善，加工技术也得到提高，区域品牌逐渐显现。 2002-2012年区域连锁扩张：连锁品牌在标准化生产下争夺土地的时代已经到来。随着上游规模化养殖、海水产业化、物流配送的快速发展，连锁品牌在区域内快速扩张，目前公司已开设门店5240家。截至2011年底，江西、福建、广东等市场拥有门店1,798家。 2012年至今，行业发展呈现分化状态。随着全国规模不断扩大，竞争环境开始显现，规模效应进一步体现。现阶段，各大连锁品牌不断建设产能并在全国复制扩张，其中，国威已基本实现门店全国化，皇上皇已于2016年建立渠道。我们正在实施发展改革，加速境外扩张。省。行业内一超多强的竞争格局已经清晰。绝微在供应链布局方面走在前列，进一步体现了供给侧的规模经济。需求端，品牌知名度不断提高，进一步压缩了小作坊、独立商铺的生存空间，产业差异化发展。卤味食品处于区域连锁发展的后期阶段。对比桌面炖菜和休闲炖菜的发展阶段，桌面炖菜的发展历史比休闲炖菜更长，但从门店数量来看，紫燕是目前桌面炖菜的顶级品牌。门店5000多家，其中准品牌“六福鸭”、“瑶鸡”、“辽记棒棒鸡”等门店近1000家，发展阶段与2012年左右的休闲炖菜相差无几。一般炖菜食品行业仍处于扩大区域连锁的阶段。

卤味卤制品行业集中度提升的时机已经到来。该行业目前的商业模式主要包括小工厂和跨区域的商业模式。整体模式仍以小厂为主。两种经营模式相比，跨区域经营模式的企业在原材料采购、生产技术、生产技术等方面具有一定的优势。品牌意识。从需求端和供给端分析行业集中度趋势。在需求方面，消费者品牌的崛起和质量意识的增强预计将增加大品牌的市场份额。供给侧，龙头企业具备多领域能力。 -大型采购供应链体系特许经营模式有望凭借成本优势实现快速拿地，进一步挤压小厂市场空间，加速行业市场份额集中马苏。摆脱随餐炖菜的传统路线，本土连锁目前正处于加速全国扩张的阶段，多年来深受省外消费者培育的顶级品牌“紫燕” ，正在进入竞争期。有。数据方面，2020年紫燕进军餐炖食品市场，成品市场份额同比增长0.2个百分点至2.82%，印证了行业增长趋势。专注。

供应链基础设施将得到巩固，加速行业扩张。生产煮沸产品的大型公司通常使用中央工厂来生产产品并通过“冷链”进行分销。冷链物流是影响食品安全的关键因素。投报研究院数据显示，2020年我国冷链物流行业市场规模达3604亿元，近五年复合增长率达15%，冷藏车保有量也快速增长。 ing。 2019年，我国制冷行业库存量为21.5万台，比上年增长20%。对于行业头部品牌来说，国内冷链配送行业的快速发展，将扩大卤味食品的销售半径，进一步保障配送过程中的食品安全，保障快速扩张，加速行业整合。

2、属性差异：餐饮店稳定，休闲店快速扩张2.1、餐饮注重产品研发，休闲注重渠道，体现出产品需求端消费属性的差异。最终预计将形成产品、品牌和渠道两种不同的驱动力，通过渠道打造休闲炖品的认知度，餐具产品的驱动力更强。

消费群体：炖品主要定位为凉菜、熟食等餐食的佐餐，消费群体基本为全年龄段，包括儿童、青年、中年、老年人，购买量大部分为家庭主妇做的。一个照顾日常生活的人。休闲炖菜定位为不能当正餐食用的休闲食品，目标消费群体主要为18岁至35岁之间的年轻人，消费场景为旅游、看剧、购物等休闲活动。是主要焦点。消费特点：炖类食品主要作为凉菜或正餐时的配菜，因此消费频率较高，需要一定的饱腹感，更多的是必需消费品，因此对价格敏感。 “鲜香”和口味层次比较明显，口味的地域特征比较明显。产品主要是鸡肉和全鸭、猪肉配菜和牛肉。我们提供多种配菜和其他产品，味道浓郁，适合日常膳食。但对于休闲炖品来说，味道更“刺激”和“感性”，因为更容易冲动、立即消费，而且价格敏感度较低，所以味道通常偏“辣”等。具有一定的成瘾性，产品地域特色较弱。此外，休闲产品并不是为了填饱肚子，而是以鸭脖、鸭翅等“有肉有骨”为中心的社交产品。

消费属性导致门店消费逻辑的差异。休闲食品的知名度将通过该渠道提高，膳食搭配将变得更加以产品为导向。美食炖菜注重的是产品本身的消费属性，而休闲炖菜则具有一定的社交属性，从门店终端的微观表现来看，它们注重的是产品本身的消费属性。 “新客户”的购买逻辑。炖菜店更注重“复购率”，而休闲炖菜店更注重“流量”。换句话说，在休闲炖品渠道的推动力强劲的同时，休闲炖菜渠道的推动力更强劲。桌子上炖食物的力量变得更强大。但由于日本国土面积广阔，饮食习惯差异较大，我们认为家常炖菜的消费发展从地区层面扩展到全国层面还需要更长的时间，相信这也是重要原因之一。延时。它比悠闲炖的产品慢。 2.2、膳食补充剂单店稳定性好，盈利能力相差无几紫燕平均门店数较多，产品粘性较高，门店稳定性和可持续性预期较优。比较公司报告的水平，Ziyan特许经营商店的单商店销售约为660,000元/家庭（根据产品价格折扣的6.5估算，单终端商店的销售额约为102亿元/年）））） ，相比之下绝味加盟店约为102万元/年。 430,000元，元/家庭（根据购买价格的40折扣，终端单商店的销售约为720,000/年），Ziyan的单家商店收入很高，主要是由于以下原因：预计将是。炖菜相对人均消费量和复购率较高。从上述比较分析对装饰和炖产品的消费特性的比较分析，需要很长时间才能开发消费者对炖食品的品味，这也意味着产品的粘性相对较强。获利后，由于外部竞争对手，稳定性和可持续性预计相对较好。

单店模式盈利能力没有显着差异，紫燕的初始投入略高。从初始投资来看，绝味的投资金额通常为10万-15万，而紫燕的投资金额稍高一些，为15万-20万。从单店销售额来看，根据上述分析，石恩作为炖菜配菜的人均消费量略高，单店日均消费量目前处于较高水平。投资回收期约为12-24个月，净利润水平约为10-15，一家商店的总体利润率没有显着差异。

3. 扔石头问路：绝味做得不错，紫燕积累爆发3.1. 模式探索和消费者培育，紫燕历史扩张有限炖菜店最终标准化程度较低。从店内终端的标准化程度来看，一些台式炖品需要店员进行简单的切割、混合等再加工，但很多休闲炖品则需要简单的装袋，只需称重即可。相对较低，低。

但是，与零食和茶水饮料业务（例如Zhengxin鸡肉牛排和混合汤Bing Cheng）中超过10,000家商店的商店相比，商店工作人员必须从事诸如面包屑，煎炸和准备饮料之类的产品。是的，标准化是Shien店进展顺利。因此，虽然紫燕的门店标准化程度低于绝味，但这并不是紫燕门店扩张慢于绝味的主要原因。也就是说，门店终端的标准化足以让紫燕扩张到上千家门店。

商业模式相似，模式探索是早期限制紫燕店扩张速度的核心因素。回顾绝味和紫燕的发展和门店扩张，紫燕品牌于1996年正式成立，并于2013-2014年左右正式开放特许经营。 2016年，加盟模式调整为两级“经销商”分销。 - 导入并加入“特许商店”模式。与Juewei相比，Juewei于2005年在湖南省开设了第一家商店，并于2007年建立了``特许经营链条''的运营模式，Ziyan终于在寻找大约15至20年的模型后决定开设一家专营权。完成了它。 2019年周黑鸭开始特许经营前，门店扩张增速较低，但特许经营后，门店扩张明显加速。 2015年之前紫燕平均门店扩张缓慢被认为主要受到模式探索和相对标准化的限制。炖食物低水平是由于客观和直接原因所致。

由于培养Ziyan产品的消费者的时期相对较长，因此商店扩张的速度有限制。对于紫燕来说，产品属性是佐餐和必需品消费，口味开发预计需要更长的时间。 Ziyan于2003年左右开始扩展到中国中部，为国有化铺平了道路，自2012年以来一直致力于扩展到Jinan，Nanchang和Guangzhou等城市，但仍然留在Zhejiang的Jiangsu，这是由上海和Anhui和Anhui和Anhui的商店主导的。与2012年的Shuwei商店的分布相比（2012年的Shuwei商店数量超过5,000，目前等同于Ziyan商店的数量），这反映了我AM之间的更平衡的商店分布。紫燕的区域扩张进程比绝味慢，但我们认为主要原因是区域餐具产品的口味需要较长的时间跨度来培养消费者。 3.2。Ziyan在第一阶段比Juewei慢，加速扩展并准备就绪。渠道管控能力是限制门店快速复制走向全国化的核心，而紫燕的区域加盟能力至关重要。比较了Guowei和退休的黄的扩张过程，我们发现渠道管理和控制能力以及供应链构建是确定它们是否可以迅速扩展到国家水平的核心因素，而大约3,000家商店是明显的。在渠道管理和控制方面，Juewei目前拥有3,000多家加盟商，平均有3至4家商店，并通过组织形式（例如会员委员会，其渠道管理和控制能力），其渠道管理和控制能力等组织形式统一了加盟商和公司的利益。高。业内无可比拟。紫燕的区域加盟特点比较明显，目前有110个销售网点，平均门店数在40多家，但差异的主要原因是紫燕的加盟是通过直营店转化的；大部分经销商是前销售人员。我们正在系统地积累员工，本地资源和商店运营，目前约有10至20的运营是外部分支机构（外部分支机构，外部分支机构）。从2018年到2020年，Ziyan商店的膨胀速率已大大加速，但是在“大型企业系统”下，渠道管理的瓶颈仍然不明显。经过多年培育，全国加速扩张预计将持续稳步推进。

紫燕上市筹集资金增加产能，支持全国扩张。为了缓解产能瓶颈，紫燕此前对区域生产基地进行了集中整合，目前产能在宁国、武汉、连云港、山东、重庆五个工厂辐射全国，形成了布局。绝味采用“一区域市场、一生产基地、一冷链配送链”的生产运营模式，到2020年底，全国拥有21个生产基地（其中在建2个），且基地数量更多包装紧密。总体来看，供货能力差异不大，均能够当天或次日送达门店，但聚微的工厂布局更加紧凑，配送效率有望提升。与投资公司的分销预计将加强供应链规模效应。产能方面，近三年紫恩产能瓶颈较为明显，但增加产能的投资将进一步夯实供应链基础，支撑全国扩张，预计这将是确保。绝微计划在2021年筹集私募资金，将产能翻倍，以确保更深入地渗透国内市场，同时也有望提高供应链效率。

从门店数量、信息化建设、供应链建设等方面来看，紫燕整体发展阶段比绝味晚了10多年。结合行业发展曲线和企业内部发展路径，卤味食品企业的发展可分为四个经典阶段：第一阶段——产品品牌推出，产品主导；第二阶段——区域扩张，渠道品牌提升；第三阶段——全国拓展，管理层主导；第四阶段——搭建平台，赋能外部。绝味目前正处于3-4阶段，炖菜板块的扩产扩产基本布局已完成。相比之下，紫燕的门店数量、供应链、信息化建设总体上比绝味晚了10年左右，整体处于2-3阶段，使得紫燕比焦燕焦裕等其他细分领域表现更好。内部食品品牌。总体产品品牌仍处于早期阶段。

Ziyan的商店扩建已准备好，并将将领先的食品品牌带到数千家商店。那么，您如何看待Ziyan的未来发展？通过上述分析，Ziyan已培养和培养了省外市场已有15 - 20年以上，并且在全国各地都有大量的消费者种植。在特许经营之后已经大大加速了，渠道管理具有“区域大公司”的特征。垂直管理和控制下的瓶颈尚不清楚，并且供应相对清楚，链条和信息构建布局已经到位。与Juewei的开发相比经验来看，已做好加速门店扩张的准备，预计开业数万家门店。

4、利润水平：品类相关，鸡肉较高4.1、紫燕畜产品占比较高，毛利率较低紫燕产品主要包括夫妻肺片、整鸡，而绝味则主要以家禽产品为主，如如鸭脖。炖菜品类中猪肉、牛肉等饱腹感红肉产品比例较高，休闲炖品品类中鸭肉、鸡肉等家禽产品比例较高。

公司独有，绝味与紫燕的产品构成存在明显差异，紫燕的代表单品情侣羽毛占比约34%，主要成分为牛肉、牛肚等副产品。牛的产品。鸭脖及其他鸭脖是主要原料，主要作为副产品生产。对比紫燕和绝味的毛利率，绝味目前的毛利率水平较高，这主要与绝味毛利率较高的鸭脖等禽类产品占比较高有关。此外，禽肉产品的毛利率也明显高于Couple，总体来看，绝味和紫燕的毛利率差异与禽肉和储藏产品的占比有直接关系，其中，鸡肉、鸭肉家禽产品的毛利率最高。牛肉、猪肉产品毛利率较高，畜产品等毛利率较低。

由于尺度效应和商标能力的差异在购买鸡肉和牲畜的原材料时，毛利率的水平有所不同。比较Juewei和Ziyan的运营成本的原材料成本百分比，均占80以上，Ziyan的原材料成本百分比略高于Juewei的3-4。牛肉、猪肉副产品等原料属于传统餐桌产品，下游消费分布相对分散，而鸭脖、鸡副产品等原料在卤制品消费中占比较小。很贵。休闲炖产品行业的购买方面有望更强，规模经济也有望更强。与牛和猪等牲畜相比，整只鸡的繁殖周期很短，供应方面的弹性很高，并且在下游需求方面的声音相对较高，因此从长远来看，总的购买价格很高。倾向家禽的波动性低。

4.2、紫燕和绝味产品的价值链分布存在差异，因为紫燕的原材料价值较高，而净利润率相对较低。根据2019年年度报告数据（2020年具有流行病的暂时影响），Ziyan和Juewei的产品和价值链被划分，经销商的毛利率计算为40。绝微占35%，紫烟占35%。相比之下，Ziyan具有相对较高的原材料价值，制造成本的比例相对较低，劳动力成本的比例相对较高，因此当前的Ziyan标准化生产水平低于Guewei和Sanfei。较低，其管理费比例与绝味、三飞相同。研发费用率相差无几，但紫燕的营销费用率低于绝味。这也与先前分析的分析逻辑一致。配餐注重产品的驱动力。从公司利润率来看，目前紫燕原材料的高价格对其净利润率构成压力，整体水平较低，但从运输费用来看，净利润率正在下降。尽管不如犹太人高，但费用比率高于犹太人。

Ziyan的净利润率相对较低，并受到原材料价格的影响很大。 Ziyan，Juewei，Huangshanghuang，Zhou Heiya和其他上市的炖产品企业的水平比较表明，Ziyan的净利润利润率相对较低，并受到原材料价格的极大影响，并且在2020年，Ziyan的主要原料价格下降了，Ziyan的主要原材料减少了，减少了购买价格，下降，下降，下降，下降，下降，Ziyan的购买价格，下降，下降，下降，Ziyan的购买价格下降了，下降了，Ziyan的购买价格下降，下降，Ziyan的购买价格下降了，Ziyan的购买价格下降了，Ziyan的购买价格下降了。这与上述分析结果一致，该结果分析了Ziyan的产品价值，并得出结论，Ziyan的原材料占相对较大的比例。近年来，Ziyan的资产营业额和债务比率高于可比公司，这主要是由于Ziyan的小库存和快速营业额所致。

5.风险因素食品安全风险。虽然小规模工厂经营模式仍是行业的主导商业模式，但其质量控制不充分，任何食品安全风险的出现都会对行业的整体形象产生负面影响。连锁店管理的瓶颈。产业连锁企业处于快速发展阶段，行业企业的渠道管理和控制要求正在增加，在有限的管理半径下，行业领先的连锁企业的加速扩展有限。频道将改变。该行业的商业公司仍将终端商店用作其主要渠道，而新兴的在线渠道（例如社区集团采购）对于转移流量显而易见，渠道变化引起的流量移动将对该行业产生负面影响。原材料价格上涨风险。原材料在工业产品价值中的比例相对较高，原材料的价格急剧上涨将降低行业的盈利能力。

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