凤凰网财经《IPO观察哨》

核心提示( 1、米其林大幅扩张，随之而来的是“卫生差”、“加盟店乱原料”、“缺斤短两”、“产品变质”等问题，米其林加盟店多次出现。 另一方面，现任米其林首席执行官的张红甫也曾因邀请日本AV女演员苍井空之家抹茶冰淇淋而遭到舆论质疑。

2、2021年，蜜雪冰城仅销售吸管就收入3.06亿元，占公司年收入的2.96%。 如果推算吸管的平均单价为0.1元/根，米其林在2021年卖出了30.6亿根吸管，而米其林购买吸管的单价为0.08元/根。 也就是说，米其林在2021年光靠吸管就能赚6120万元。

3、市场下沉，米其林毛利率下降。 招股书显示，2019年至2022年第一季度蜜雪冰城毛利率分别为35.95%、34.08%、31.73%、30.89%。

————————

在三四线城市，冰淇淋2元、柠檬茶4元、奶茶6元……。 “好吃不好吃”、“现在还在卖”是这些产品的代名词，但这种爆炸现象的背后，是近年来米其林股份有限公司(以下简称“米其林”)的大幅扩张。

近日，蜜雪冰城提前披露了a股的招股书。 招股书显示，公司即将公开募股，此次IPO需筹集64.96亿元资金。 其中，约29亿元投入食品加工、产业园等生产建设类项目，19亿元用于补充流动资金，约11亿元用于仓储物流相关项目，剩余5.5亿元用于营销服务体系、研发中心等项目

招股书显示，受益于下沉市场的准确定位，蜜雪冰城加盟商已超过2万家，收入更是突破百亿大关。 但凤凰网财经《IPO观察哨》发现，蜜雪冰城快速扩张的背后，毛利率低下、加盟店过剩等问题也在持续。 现在，在一些小县城里，一条街上有三到四家米其林店铺的情况屡见不鲜。

加盟商2万多家曾招待苍井空主场抹茶冰淇淋

冰雪城发展到现在，离不开张红超、张红甫兄弟这两个核心人物。

1996年，张红去郑州留学。 为了减轻家庭负担，张红超在郑州燕庄销售冷饮。

1997年，张红超在郑州市文化路开了一家不足5平方米的冷饮店。 店名为“寒流刨冰”，主要产品为刨冰，成品由碎冰、糖浆、葡萄干、花生等组成。

但好景不长，张红超经营的店很快就被撤了。 为了赚钱，张红超卖过一段时间苹果和冰糖葫芦。 但在有了一定的积蓄后，张红超继自己的店梦——1999年4月之后，蜜雪冰城成立了。

也许是流年的不利，从1999年开始，张红超新开设的蜜雪冰城、蜜雪冰城的西餐厅、蜜雪冰城的家常菜馆等店铺要么被拆除，要么负债累累。 直到2005年1元的新鲜冰淇淋上市，蜜雪冰城才真正火了起来。

这款1元冰淇淋一上市就成为蜜雪冰城的超级道具，张红超也借此迅速积累了资本。

2007年，张红超发展后，弟弟张红甫也帮哥哥做生意。 在产品供不应求的情况下，米其林开设了第二家店，经验丰富的弟弟张红甫成为第一家加盟商。 亲朋好友看到兄弟赚钱，纷纷加入加盟店，截至2007年底，蜜雪冰城加盟店达到36家。

2008年，弟弟张红甫逐渐开始主导蜜雪冰城的对外扩张战略，在浙江、安徽、河北、陕西、山西、湖南等地开设了180多家蜜雪冰城店。

2010年以后，蜜雪冰城进入成长爆发期。 但跑得太快难免出问题，“卫生差”、“加盟店乱原料”、“缺斤短两”、“产品变质”等问题在米其林加盟店屡有发生。

不仅如此，张红甫还邀请了日本视听女演员苍井空主场抹茶冰淇淋。 该广告拍摄于2015年，主要展示抹茶的来源、作用、制作步骤等，在业内外也引起了广泛的讨论。 有人认为蜜雪冰城是为了吸引AV女优才请的，也有人对蜜雪冰城大胆新奇的方式鼓掌。 值得一提的是，张红甫在自述中表示，哥哥张红超对此事实际上非常不满。

看到各种各样的问题，张氏兄弟决定刮骨疗伤。 我决定真正搞好运营，让其自然成长，而不是为了成长而成长。 从2016年开始，蜜雪冰城加盟商的增长速度开始放缓。

截至2019年底，蜜雪冰城直营和加盟商共计7171家。

但是，进入2020年，蜜雪冰城加盟商的数量再次开始迅速扩大，2019年至2021年末加盟商的增长率分别为80.28%、54.59%。

截至今年3月底，蜜雪冰城加盟门店数量达到21582家，第一季度门店数量增加1596家。

三年赚三十亿美元一年卖三十亿六千万根吸管

米其林之所以能够拥有2万多家加盟店，与产品的准确定位密不可分。

据凤凰网财经《IPO观察哨》报道，张红甫曾试图进入高端市场。 2010年，当时美国的DQ冰淇淋以5-25元的价格让张红甫“垂涎三尺”，反观米其林1元一瓶的冰淇淋，总是被高端商圈拒之门外。

于是，张红甫也有了高端化蜜雪冰城的想法，在缉毒卧底做了一会儿服务员后，张红甫的高端店铺应运而生。 最初，店铺开业后生意红火，毛利润也高了很多。 张红甫说：“得了高分就像加入了高富帅的行列，和女儿搭话也很有自信。”

但后来，张红甫因为闲不住，越来越不喜欢经营店铺，最终高端店以关门告终。

张红甫也深刻反思，高端化不是真正的用户需求，是自己的虚荣心在作祟，用户需要的不是价格升级，而是消费升级。

也就是说，这次的经历让开始明确米其林定位的——成为了茶饮界的“拼写”。

目前，在饮茶行业，一杯奶茶一般卖20-30元，而米其林柠檬茶4元一杯，奶茶也不过6-8元。 即使做冰淇淋也能卖到2元一个，所以在价格上确实很容易亲近。

虽然价格很便宜，但米其林依然能赚钱。 公司招股说明书显示，2019年至2022年第一季度蜜雪冰城营业收入分别为25.66亿元、46.80亿元、103.51亿元和24.34亿元，归属母公司净利润分别为4.45亿元、6.32亿元、19.1亿元和3.90亿元

便宜、造血能力强的蜜雪冰城也受到很多资本的喜爱。 2021年1月，蜜雪冰城完成首批融资，龙珠资本、高瓮资本共同领投，融资完成后，蜜雪冰城估值超过200亿元人民币。

消费界投资者明确表示，2021年蜜雪冰城融资前后，很多资本想参与但没能参与。 那时，喜茶和奈雪的估值仅为160亿和130亿。

但与奈雪、喜茶的直营模式不同，蜜雪冰城通过向加盟店出售商品而走向了ToB的商业模式。 招股书显示，其收益的99%来自加盟店的食材、包装材料、设备设施、运营物资的销售以及加盟管理费等。

其中，食材是米其林的首要收入来源，主要包括奶昔粉、奶昔粉等固体饮料，蔗糖、果汁等风味饮料的浓糊，以及果酱、茶叶、水果等各类食材。 2019年至2022年第一季度营收份额分别为69.59%、69.76%、69.89%和72.16%。

包装材料是公司另一大收入，包括杯子、包装袋、吸管、封膜等。 2019年至2022年第一季度营收份额分别为16.68%、15.80%、17.19%、15.55%。

值得一提的是，2021年，蜜雪冰城仅吸管就达3.06亿元，占公司年收入的2.96%。 按吸管平均单价0.1元/根计算，蜜雪冰城2021年吸管销售30.6亿根，而蜜雪冰城购买吸管的单价为0.08元/根，这意味着蜜雪冰城2021年只靠吸管销售

此外，凤凰网财经《IPO观察哨》还发现，除四、五线以外的一些小县城，1公里的繁华地段有3-4座蜜雪冰城。 有加盟商向媒体表示，目前加盟米其林越来越难赚钱，另一方面，店面区域密度高、分流客源、薄利多销的模式也导致利润偏低。 但米其林能赚钱靠的是规模效应，一旦加盟商很难赚钱，未来对扩张会有很大阻力。

毛利率下降的产品产能不够，但生产率大幅提高

市场放缓战略在收获更大市场的同时，也导致了蜜雪冰城毛利率的下降。 招股书显示，2019年至2022年第一季度蜜雪冰城毛利率分别为35.95%、34.08%、31.73%、30.89%。

报告期内，蜜雪冰城毛利率下降主要是因为全脂奶粉、果汁、包装材料等采购成本上升。 此外，直营门店产品毛利率长期下降整体毛利率，2022年第一季度更是负毛利率。

对此，蜜雪冰城解释称，公司直营店铺毛利率低，主要是因为起到样板、示范、加盟招商的作用，公司直营店铺选址一般位于人流量大的地标位置，一家店铺的租赁面积一般是加盟店的1.5-2倍此外，其装修装饰和设备设施将根据公司最新要求及时更新改造，部分直营店铺装修标准高于加盟店，直营店铺房租成本和摊销额较高

反观茶饮界新增的拉金咖啡和奈雪茶消费，拉金咖啡和奈雪茶的毛利率整体呈上升趋势。

在毛利率逐步下降的背景下，蜜雪冰城如何在保持利润空间的同时，继续保持高性价比的定价无疑是一大难题。

尽管如此，蜜雪冰城店扩张的步伐还没有停止。 米其林IPO此次募集资金64.96亿元，其中约29亿元拟投入食品加工、产业园等生产建设类项目，19亿元用于补充流动资金，约11亿元用于仓储物流配套项目，剩余约5.5亿元用于营销支撑简而言之，主要用于扩张产能。

但据凤凰网财经《IPO观察哨》报道，蜜雪冰城固体饮料去除超载运行，其他产品产能基本处于正常水平。 数据显示，蜜雪冰城固体饮料产能利用率2021年固体饮料产能9.79万吨，产能利用率102.74%； 风味纸浆生产能力22.48万吨，生产能力利用率为56.14%； 果酱产能3.91万吨，产能利用率75.14%。

在这次IPO中，米其林将在固体饮料方面每年建设27万吨的生产链。 其中，大咖国际产业园二期项目年产奶粉12万吨，年产奶粉9万吨。 在现有9.79万吨产能的基础上，未来蜜雪冰城的固体饮料产能将达到36.79万吨，接近现有产能的4倍。

此外，定安县蜜雪冰城食品加工项目风味饮料稠膏年产量6万吨，大咖国际冷冻水果深加工项目风味饮料稠膏年产量15万吨，现有生产能力22.48万吨。 这意味着未来风味饮料稠膏产能将达到43.48万吨，现有产能利用率为56.14%，而2022年一季度产能利用率仅为29.31%。

产能利用率还能满足目前的需求量，蜜雪冰城的大量生产能否完全消化也是个难题。

此次蜜雪冰城发行不超过4001万股，不低于发行后总股本的10%，预计总募集资金投资额将达到64.96亿元，由此数据推算，蜜雪冰城估值接近650亿。

那新消费蜜雪冰城到底不值650亿元？ 一切都需要看投资者用脚投票的结果。

值得一提的是，泡泡玛特的发行价为38.5港币/股，目前为13.78港币/股的奈雪的茶发行价为19.8港币/股，目前为5.47港币/股； 很多网红品牌在上市前往往会有爆发性的业绩增长，但上市后，当其消费品牌进入“后网红时代”，再购买率低、新鲜度不可持续等问题暴露出来时，业绩增长放缓，最终导致股价破发

此次，蜜雪冰城的推荐机构是广发证券。 wind数据显示，截至2022年初，广发证券共推荐6家IPO公司，其中5家合格，1家在会前主动撤回申请材料。 记者招待会上的企业中有两家已经上市，其中紫燕食品目前股价是发行价的两倍，但百合生物股价破发，目前已比上市下跌56%以上。